双良节能(600481)：硅片价格触底 电解槽进展顺利
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事件：公司发布2023 年半年报。公司2023H1 实现营收121.28 亿元，同增182.29%；实现归母净利润6.18 亿元，同增74.89%。其中，23Q2 单季营收66.65 亿元，同增160.14%；归母净利润1.16 亿元，同比-49.98%。23Q2 硅片价格下跌，公司计提资产减值损失及信用减值损失2.50 亿元，23Q2 单季业绩短期承压。
装备类业务收入高增，近期组件价格有望回升。分业务看：2023H1 1）节能节水收入14.97 亿元，其中空冷系统同增55.88%。今年上半年硅料价格下降较多，带动组件毛利率同比提升，但公司硅料毛利率较去年同期小幅下滑；2）新能源装备收入16.38 亿元，同增65.02%，市场占有率保持65%以上；3）硅片收入86.31 亿元，同增317.50%。据InfoLink Consulting 公众号8 月31 日光伏产业链报价：硅料硅片持续上涨，多晶硅致密料均价回升至72 元/kg，P 型182mm 硅片均价回升至3.33 元/片，210mm 硅片回升至4.32 元/片。电池价格维持高位组件环比微跌，182mmP 型/N 型电池片单W 均价维持0.74/0.70 元。我们认为组件价格进入底部区间，近期有望看到组件价格回升信号。
硅片价格下滑影响短期盈利能力，23H2 盈利能力有望迎来改善。1）毛利端：
公司23H1/23Q2 毛利率为13.75%/13.01%，同比-6.48pct/-8.37pct，23Q2毛利率环比-1.65pct，主要系硅片价格下滑致毛利率短期承压。2）费率端：
23H1 公司期间费率为5.3%，同比-4pct，其中销售费用率1.1%，同比-1pct，管理+研发费率3.3%，同比-2pct，财务费率1%，同比-0.4pct。3）净利端：
23H1/23Q2 净利率同比-2.87pct/-7.37pct 至2.25%/6.05%。
展望2023 年：1）节能节水：公司在火电空冷和煤化工空冷市场占有率保持领头地位，在手订单饱满；2）新能源装备：绿电制氢系统车间已投入运行，全浸没式液冷换热模块（CDM）订单陆续释放，热管产品稳定出货，预计贡献营收、业绩增量。公司于2022 年9 月实现首台电解槽设备交付，可广泛应用于石化、煤化工、合成氨等领域，目前电解槽业务推进顺利，有望于23H2 集中交付电解槽订单；3）硅片：近期硅片行业已正式宣布取消166 尺寸报价，同时下游对N 型硅片、大尺寸硅片的需求不断增加，随着硅料价格逐步企稳，公司N 型硅片占比提升，非硅成本持续降低，单瓦盈利有望有望迎来改善。
盈利预测与投资建议。预计公司2023-25 年归母净利润20.83/30.58/39.80亿元，同增117.9%/46.8%/30.1%，对应2023/2024/2025E PE 估值为9.1/6.2/4.8 倍，维持“增持”评级。
风险提示：原材料价格上涨、光伏及储能需求不及预期、政策变化风险。
